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爱玛科技厮杀上市:中信证券“投资+保荐”缺乏客观独立性 搭上摩拜也难挡净利腰斩

本文来源于财经网 2018-07-06 16:47:00 我要评论(0
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作者 沐宇

“爱就马上行动”,这句广告语想必很多读者都曾经见过。凭借在电视媒体、互联网平台频繁的广告推广,以及十年间周杰伦的倾力代言,爱玛电动车在参与者众多的电动车领域迅速打开了市场并取得了不俗的销售业绩。

2018年6月,爱玛科技向证监会递交了IPO申报材料,计划募集18.41亿元。2017年,爱玛科技全年销售电动车377.23万辆,实现营业收入77.94亿元,实现净利润2.63亿元。

中信证券“投资+保荐”,保荐机构严重缺乏独立性

爱玛科技的保荐机构是中信证券。而在爱玛科技的股东名单中,好几个股东的背后都有中信证券的身影。

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其中,中信投资系中信证券全资子公司。三峡金石是三峡金石投资管理有限公司设立的证券公司直投基金产品,金石投资、三峡金石投资管理有限公司均为中信证券的私募基金子公司。金石智娱、金石灏沣是由金石投资的全资子公司设立的直投基金产品。因此,中信投资、金石智娱、金石灏沣和三峡金石都是中信证券同一控制下的企业,为一致行动人,其对公司的合计持股比例为6.99%。

自2007年证券公司开展直投业务以来,关于证券公司“投资+保荐”模式所带来的利益输送问题,就一直存在诸多争议。

关于投资时点,中信投资、金石智娱、金石灏沣和三峡金石是同一时间入股爱玛科技的。2017年11月27日,这次增资行为完成工商变更登记手续。

而中信证券对爱玛科技开始尽调、保荐的时点,在招股书中并未披露。但是在天津证监局的网站,能够看到2018年3月6月中信证券关于爱玛科技首发上市并接受辅导的公告。公告中提及中信证券在2018年1月31日与爱玛科技签署了首发上市辅导协议。

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这么一看,中信证券的投资和保荐间隔了2个月的时间。投资在保荐之前完成,看似合规。

但实际上,熟悉券商投行工作流程的人都知道,对于爱玛科技这种大体量的公司,业务覆盖全国、人员数量众多、且面临众多经销商和终端消费者,中信证券不太可能在5个月的时间内完成充分尽调以及申报材料撰写、制作工作。因此,中信证券有很大概率是在2017年就已经进场开始尽调工作。如此一来,投资就在实质保荐工作之后了。

因此,中信证券的保荐工作独立性、中立性都可能存在问题。

客户高度分散,第一大客户摩拜帮助公司收入提高却难以持久

爱玛科技的主要客户为不同规模的经销商。由于爱玛科技采用区/县直接经销模式,经销商数量较多,客户结构较为分散。2015年及2016年,前十大客户收入占比较为稳定;2017年,前十大客户收入占比略有提升,主要原因为超短途出行需求用的共享单车发展迅速,2017年度爱玛科技开始与摩拜(北京)信息技术有限公司等公司合作,自行车订单大幅提升。

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过往,电动自行车一直是爱玛科技最主要的产品,在收入中的占比高达96%。由于2017年与摩拜的合作,导致公司的自行车业务收入大幅提升。2017年实现自行车销售收入4.98亿元,较上年增加1000.15%。

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共享单车是中国互联网“O2O”行业全球领先的一个典型代表。进入2018年之后,随着小蓝单车被滴滴收购、摩拜单车被美团收购、小黄车取消信用免押,曾经势如潮水汹涌澎湃的共享单车领域进入“寒冬”。很多共享单车在城市街头堆积,从城市风景线变为城市垃圾。根据Quest Mobile最新5月APP日均活跃用户数据显示,ofo最新日均活跃用户规模为674万,摩拜日均活跃用户规模为635万;而2017年5月的数据是ofo日均活跃用户数为788.2万;摩拜日均活跃用户数为697.38万。两家共享单车平台日活跃用户数下降幅度均接近10%。

随着终端业务拓展的疲软,摩拜对于自行车的采购量也不可能维持之前的高位水平。因此2017年自行车业务为爱玛科技贡献的接近5亿元收入极有可能是昙花一现。2018年很有可能不会出现这么大规模的订单量。

行业第一难抵激烈竞争,电动自行车销量增速趋于疲软

经过多年发展,电动自行车已经成为市场化程度高、竞争激烈的行业,目前形成了两强争霸,地方分散的格局。电动自行车生产企业在规模、盈利能力、竞争力和市场影响力上逐渐拉开了距离,层次化明显。

根据ZDC互联网消费调研中心发布的《2017年中国电动车产业发展白皮书》,2016年全年电动自行车销量300万台以上的仅有两家,分别为爱玛科技和雅迪控股,行业第三名和前两名相差较大。销量排名前十的品牌销量占比达到了总销量的43%,排名前五的品牌总销量占比达到了33%。

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2017年,爱玛科技的营业收入依然保持快速的增长,达到77.94亿元,同比增长20.96%。

在销量方面,爱玛科技2017年实现377.23万台电动自行车销售,同比增长6.57%。而据中商产业研究院数据显示,2017 年我国电动自行车产量为 3113.14 万辆,同比增长 2.34%。爱玛科技的销量增速要略高于行业平均水平。

但相比于竞争对手的销量增速,爱玛科技就显得有些乏力了。新日股份在2017年实现电动自行车销量136.5万台,与爱玛科技还有不小差距,但其各款车型的销量增速都在20%以上。

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在价格方面,爱玛科技2017年电动自行车的销售均价较上年增长3.31%。可以看出在激烈的市场竞争情况下,各家厂商产品同质化严重,爱玛科技很难提高产品售价。

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综合来看,爱玛科技传统的电动自行车业务收入仅较上年度增长10.09%。2017年之所以能出现营业收入大增20%的情况,更多是依赖于爱玛科技在自行车领域的发力以及电动三轮车业务的拓展。

受上游挤压严重,毛利率降低、净利润腰斩

在营业收入增长的同时,爱玛科技的利润规模、净利润水平都出现了明显下降。其中归属母公司股东的净利润在2016年度为4.49亿元,而2017年度仅为2.63万元,同比下滑41.49%,几近腰斩。

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与净利润相对应的,爱玛科技的毛利率水平逐年下滑严重。2017年度综合毛利率较2016年度下降了3.89个百分点。

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造成净利润、毛利率出现下滑的主要原因来自于产业链上游。

蓄电池、电机、控制器是爱玛科技主营业务成本的主要构成。这三种产品在2017年涨价明显。其中,蓄电池最为重要,其单价上涨25%;电机单价上涨4%;控制器上涨7%。

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铅酸蓄电池的电极主要由铅及其氧化物制成,因此上游原材料铅的价格对于蓄电池定价影响很大。铅价自2016年以来一路走高,2017年一直维持高位运行。

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根据瑞达期货的研究,2018年铅价依然较为抗跌,且全球铅市供应缺口扩大。全球经济发展虽然保持良好势头但存在下行风险,美国在贸易保护主义中过于强势。下半年铅价内在上涨驱动力较足,预计铅价中期涨势或将继续。

因此,即使作为电动自行车行业龙头企业,爱玛科技对于上游供应商依然缺乏足够的议价能力。预计未来它还将收到上游挤压。而下游市场竞争激烈,导致爱玛科技很难把成本向下游转移。两头受挤压的直接结果就是净利润和毛利率的大幅下挫。

这种利润和毛利率的下滑并不仅仅是爱玛科技的个例,而是整个行业的普遍现象。

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行业竞争激烈是短期内难以改变的现象,而共享单车由于毛利过低且难以持续并不能帮助爱玛科技扭转局面。因此爱玛科技必须想出更加切实可行的方法来应对收入危机。否则,如此剧烈的业绩下滑将为其上市之路蒙上厚厚的阴影。

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【作者:沐宇】 (编辑:胡伟桐)
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