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网易:游戏蛰伏,电商出击,短期压力仍存但看好长期空间-2Q18分析 |【天风传媒文浩团队】

本文来源于天风证券 2018-08-14 17:05:20 我要评论(0
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文浩、周奕纯 文香思媒

核心观点

游戏止跌回升,电商继续高增长,毛利率及费用率环比改善驱动净利润超市场预期。2Q18网易总收入同比增长21.7%至162.8亿元,环比增长14.9%,低于市场预期0.9%;分业务来看,游戏业务收入为100.6亿元,同比增长6.7%(vs. -18.4% in 1Q18 vs. -10.7% in 4Q17),环比增长14.8%,占总收入的61.8%。手游业务收入达75.2亿元,同比增长10.1%,环比增长19.5%,止住颓势重启增长,占游戏收入的74.7%,二季度占中国手游行业市场份额为23.2%,同比下降0.6百分点,环比提高2.9百分点;端游业务(《逆水寒》尚未贡献业绩)收入同比减少2.2%至25.5亿元,环比增长3.0%,18年上半年网易占中国端游行业市场份额达到12.9%,相比2017年全年下滑0.3百分点。电商业务收入达到43.7亿元,同比增长75.2%,环比增长17.0%,占总体收入的26.8%,同比提升8.2百分点。受益于毛利率环比提升2.5百分点至44.5%,运营费用率环比降低3.3百分点至30.2%,经调整后归属股东净利润达27.2亿元,同比减少21.5%,环比增长103.8%,超市场预期12.3%,净利率环比提升7.3百分点至16.7%。

截至2018年6月30日,公司的递延收入为62.4亿元,环比减少10.4%(7.4亿元),占过去12个月游戏收入的比重为18.2%,环比降低2.5百分点,游戏业务阶段性压力仍存。公司二季度股利为$0.61,占当期利润的25.0%。当前账面现金及现金等价物为443亿元,折合每ADS现金为$51.3;公司2Q18增加10亿美元回购计划,回购计划总金额达20亿美元,目前已回购340万ADS,总价值9.12亿美元,每股回购价格约为$268.2。

手游创新迭出缓解阶段性压力,端游匠心之作《逆水寒》有望注入新活力。网易游戏业务受多款头部手游迈入成熟期影响短期承压,网易入榜Top20的手游多为2016年之前(含)上线,考虑到手游通常生命周期为3-5年,部分主力手游在国内市场或已迈入成熟期。手游发行整体提速,且布局更加多元化,为后续增长蓄力。在游戏爆款难度提升的背景下,网易涉足新品类,在非MMO领域尝试性突破,等待新的爆款游戏带动下的新一轮增长。端游业务期待在《逆水寒》的带动下,有望止住颓势重启增长。6月29日上线的《逆水寒》凭借较高的质量、画质和自由度等吸引众多玩家涌入,有望贡献新的业绩增量,带动端游重迎增长。二季度网易延伸布局电竞、直播等游戏产业链环节,有望提升玩家粘性与二次变现能力。此外网易游戏“自研+外延并购”式出海渐显成效。

我们认为,网易电商业务目前的三大关键词是:新消费人群、从线上到线下、出海探索。在消费分级的趋势下,考拉和严选瞄准的是新中产,以高性价比与高质量匹配用户需求,收入与利润环比齐升。网易考拉市场份额提升,全球业务版图持续扩张。根据艾媒咨询,网易考拉在中国跨境电商领域1Q18市场份额达26.0%(vs. 2017年 25.8% vs. 2016年 21.6%)位列行业第一;根据QuestMobile,2018年6月网易考拉MAU达1,380万,同比增长148%,受益于持续提升的服务能力,网易考拉近三个月净增用户约550万。网易严选向品牌化继续前行,在三个方面着重发力:1)供应链整合;2)商品体系化升级;3)生活美学延展。面对国内传统电商行业整体线上流量增长承压,网易一方面逐步发力布局线下,同时开始探索出海发展,有望在中长期将提供新的增量。

估值:网易当前市值对应FY18/FY19的P/E为21.7x和17.6x,相较动视暴雪26.9x和23.3x低19.3%/24.5%,处于历史估值中枢偏上。短期内游戏业务受现有主力产品陆续迈入成熟期而承压,但近几个季度手游创新迭出,端游匠心之作《逆水寒》有望注入新活力,同时电商持续高增长,长期来看整体盈利能力有较大提升空间。考虑公司每ADS现金$51.27以及长期25%的分红率,平均每ADS回购价格$268.2,接近11亿美元的未完成回购计划,我们认为网易虽然短期压力尚存,但仍是“以匠心,致创新”的精品内容公司,具备长期投资价值。

风险提示:游戏业务增速持续放缓;竞争加剧;宏观风险。

(编辑:许楠楠)
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