环保行业百亿级“A吃H”并购再迎新进展。

8月23日，瀚蓝环境（600323.SH）披露重大资产购买预案的问询函回复公告，公司就交易架构、资金来源、标的公司业绩稳定性等问题做出说明。

这笔交易之所以备受行业瞩目，在于高达百亿的收购价格，以及双方在业内均有重要影响力。一家是营收超百亿元的头部环境服务商，一家是广东省最大的垃圾焚烧发电企业，且双方市值均超过百亿元。

“一买一卖”之间，既有政策鼓励下并购重组市场的升温，也折射出垃圾焚烧发电行业面临新的变量与挑战，催生新一轮并购热潮。

“面向未来，行业还有较多的不确定性，在此阶段勇敢地迈出这一步，希望能为行业产生积极的带动作用。”谈及此次交易的初衷，瀚蓝环境表示，目前垃圾焚烧发电行业市场的增量空间在收缩，行业已进入运营为王和存量优质项目的整合阶段，主业并购重组将成为环保企业继续发展、做优做强的重要途径。

百亿并购，钱从何处来

7月22日，瀚蓝环境抛出一则重大资产购买预案，拟通过瀚蓝香港以协议安排方式私有化港股上市公司粤丰环保。

预案显示，本次交易瀚蓝香港拟向计划股东按照4.9港元/股支付现金对价，交易总价约为111亿港元，折合人民币103.54亿元。

交易完成后，瀚蓝香港将持有粤丰环保约92.77%股份，粤丰环保将成为瀚蓝香港的控股子公司，并从香港联交所退市，纳入瀚蓝环境合并报表范围。

8月2日，瀚蓝环境因上述重大资产购买预案收到问询函。上交所要求公司补充说明的问题主要涉及四大方面，本次收购的“钱从何来”是交易所关注的焦点之一。

据预案及相关公告披露，该笔百亿级“A吃H”背后，有地方国资的“身影”。

为顺利推进本次交易，瀚蓝环境拟联合投资人广东恒健投资控股有限公司（简称“广东恒健”）和广东南海控股集团有限公司（下称“南海控股”）合资成立的高质量基金，向公司境内间接子公司瀚蓝佛山增资。

其中，广东恒健是由广东省国资委履行出资人职责的国有独资公司，是广东省级国有资本运营公司。南海控股的实控人则为佛山市南海区国资局，与瀚蓝环境同属一实际控制人。

瀚蓝环境表示，本次交易的资金来源中，拟由瀚蓝环境全资子公司瀚蓝固废向瀚蓝佛山注资合共至26亿元，高质量基金向瀚蓝佛山注资合共至20亿元，以及瀚蓝佛山拟向银行申请不超过人民币61亿元的并购贷款。

从瀚蓝环境账面资金来看，截至2024年二季度末，公司货币资金为19.51亿元，尚不足以覆盖其合计43.25亿元的短期借款及一年内到期的非流动负债。

上交所也关注到上述事项，在问询函中要求其结合资产负债率、现金流情况、资金来源、还款安排等说明公司是否有相应支付能力，相关资金支出及并购贷款的偿还对公司正常生产经营活动的影响。

对此，瀚蓝环境在问询函回复中称，根据与联合投资人签署的《增资扩股协议》以及近期沟通情况，高质量基金拟增资的20亿元已完成准备，能够按时用于现金对价支付。目前，中国工商银行、中国建设银行等银行已经批复并购贷款授信额度，累计批复额度224.55亿元，足以覆盖公司不超过61亿元并购贷款的需求。公司具备支付本次交易现金对价的能力。

针对还款安排，瀚蓝环境回复称，本次并购贷款预批复的贷款期限为7年，预计还本计划中前3年每年还本比例较低，后4年每年还本比例约在20%-25%左右，贷款预计年利率为不超过3%。本次并购贷款的还款期限较长，近期没有较大的还本付息压力，还款计划合理。

标的公司业绩下滑，经营现金流改善

今年4月，新“国九条”提出鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。

政策暖风频吹之际，深耕产业链上下游、围绕主业开展转型升级，渐成并购市场的“主旋律”。此次瀚蓝环境收购粤丰环保，同样顺应了产业整合的政策导向。

公开资料显示，瀚蓝环境与粤丰环保均为环保行业头部企业。瀚蓝环境主营业务包括固废处理业务、能源业务、供水业务和排水业务，固废处理业务占据其营收的“半壁江山”。

粤丰环保是广东省规模最大的垃圾焚烧发电企业，垃圾焚烧发电规模共计5.45万吨/日，在粤焚烧处理规模超过2.6万吨/日，占总处理能力的49%。

谈及此次交易的目的，瀚蓝环境表示，此次并购是公司落实“十四五”战略规划的关键一步，为对标“无废城市”进行纵横一体化的业务拓展提供了更广阔的空间。通过本次交易，公司将进一步完善固废业务空间布局，大大提升固废业务整体规模。

按现有项目规模计算，若粤丰环保并入瀚蓝环境，瀚蓝环境的垃圾处理规模将位列行业前三，A股公司首位，稳居固废处理行业头部地位。

不过，随着垃圾焚烧发电行业进入成熟期，新增项目和产能减少，相关变化也映射在垃圾焚烧发电企业的业绩表现上。

财务数据显示，2023年，粤丰环保实现营收49.8亿港元、净利润10.01亿港元，分别同比下滑39.61%、24.88%。上交所在问询函中，亦要求瀚蓝环境说明标的公司2023年度业绩大幅下滑的原因以及合理性，是否存在持续下滑的风险。

“标的公司2023年业绩下滑有其特定原因。”瀚蓝环境方面解释称，主要系粤丰环保下属垃圾焚烧发电项目结束建设期转入运营期，同期确认的建设服务收入同比减少76.65%所致；净利润较2022年减少24.93%，也主要受建设服务毛利减少5.09亿港元所致。还有境外贷款利率基准提升、人民币汇率下降等因素影响。

另外，随着建设项目投入运营，资本性开支将逐渐减少，粤丰环保2023年全年经营活动现金流转正至10.79亿港元，整体运营效率提升，现金流表现亦更加稳健。“反映了粤丰环保从发展期到平稳运营期的经营特征，也符合行业发展近年逐步由建设期转入运营期的整体趋势。”瀚蓝环境称。

值得注意的是，在标的公司业绩有所下滑的情况下，瀚蓝环境此次交易未设置业绩承诺条款和业绩补偿安排。

对此，瀚蓝环境解释称，相关安排符合法律规定。本次交易完成后，需要通过管理发挥规模优势下的协同效应作用，设置业绩承诺及补偿不利于后续的管理整合。此外，标的公司存续股东臻达发展将保留其持有的标的公司部分股权，公司可借鉴臻达及其受益人长期参与粤丰环保业务及营运的经验，继续实现公司与粤丰环保之间的协同效应及合作裨益。

“本次并购属于产业并购，瀚蓝环境深耕固废处理行业近20年，对行业理解深刻并已积累了丰富的并购经验，有信心有能力做好本次并购整合。”瀚蓝环境方面表示。

产业需求叠加政策利好，行业整合或提速

除了政策方面的支持鼓励，此次瀚蓝环境斥巨资横向并购粤丰环保，或可视为垃圾焚烧发电行业加速整合的一个缩影。

垃圾焚烧发电是社会刚需，也是建设“无废城市”、解决垃圾围城的重要手段。自2021年《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》（简称“《规划》”）发布以来，在一系列利好政策的支持下，我国垃圾焚烧发电行业发展迅速，垃圾焚烧发电厂数量、垃圾日处理规模等持续攀升。

据生态环境部数据，截至2023年8月，全国垃圾焚烧厂的数量已达925家，日处置能力达103.5万吨，已超过《规划》提出的目标，即到2025年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到80万吨/日左右。

行业高速发展的同时，随着大量企业涌入，市场竞争日趋激烈，叠加污染物排放标准提高、电价“国补退坡”影响，垃圾焚烧发电行业迎来发展“拐点”，倒逼企业加快精细化管理转型，通过收并购实现“延链”“补链”成为不少公司的选择。

比如，今年5月，泰达股份披露，拟出资设立天津泰达绿色能源合伙企业，并与子公司泰达环保共同收购润电环保100%股权，收购价格为7.4亿元。润电环保是一家专业化生活垃圾及生物质热电项目投资、管理平台，主要拥有洛阳、德州、廊坊文安的3个垃圾焚烧发电项目，以及在日照、曹妃甸的秸秆生物质热电联产项目。

8月5日，固废处理企业军信股份公告称，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买湖南仁和环境股份有限公司（下称“仁和环境”）63%股权，同时向不超过35名符合条件的特定对象发行股份募集配套资金事宜获得证监会同意注册批复。

公开资料显示，仁和环境主要从事生活垃圾中转处理，餐厨垃圾收运、处理及资源化利用等业务。收购仁和环境后，军信股份业务纵向将向固废处理产业链的前端（垃圾中转）延伸，横向将增加餐厨垃圾处理业务板块。

“经过长期快速发展，中国垃圾焚烧行业已逐步进入稳健发展阶段，整体增速放缓，行业竞争呈现运营精细化和加快整合的特征。”谈及近年来垃圾焚烧发电领域掀起的“收购潮”，瀚蓝股份表示，通过并购存量优质企业和项目，有利于充分发挥头部企业的规模效应和协同价值，在加快自身跨越式发展的同时，也有力地促进行业整体效率提升和综合发展。

此外，瀚蓝环境也看好垃圾焚烧发电行业的发展前景。其表示，“无废城市”的实际建设和应用仍处于早期阶段，固废处理及综合治理的需求仍有待进一步探索释放，未来拓展空间巨大。在此过程中，垃圾焚烧发电作为固废处理的核心环节，是城市固废的末端兜底处理设施，也是环保企业有效切入服务“无废城市”建设的重要节点。

“从长远来看，垃圾焚烧还是一个‘刚需’行业，目前处于转型和升级阶段，需要进一步提升效率和价值创造能力。”瀚蓝环境表示。

编辑/李璐